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金风科技(002202):拐点确认 整机盈利水平将快速回升

发布时间:2019-10-30    研究机构:招商证券

公司发布三季报:前三季度公司收入、归上净利、扣非归上净利分别为247、15.9、14.3 亿元,同比分别增长39%、下降34%、下降38%,业绩同比下降可能主要系公司集中交付整机低价订单。风电抢装已经启动,风机整机的盈利能力拐点正在出现,预计四季度公司制造板块盈利状况将快速回升,迎来放量、提价的双击,若原材料价格能有所下降,盈利弹性会更高一些。维持“强烈推荐-A”评级,维持15.5-16.5 元目标价。

业绩下滑可能主要系集中交低价订单:前三季度公司收入、归上净利、扣非归上净利分别为247、15.9、14.3 亿元,同比分别增长39%、下降34%、下降38%。其中Q3 收入、归上净利、扣非归上净利分别为90、4.1、4.1亿元,同比分别增长33%、下降54%、下降53%。公司前三季度业绩同比下降的主要原因,可能是公司最近几个季度集中交付低价风机订单。

抢装进行时,供需关系反转:由于电价政策的调整,促动行业抢装,目前绝大多数一二线风机厂商已无富余产能,整机环节已转变为卖方市场。前三季度公司出货量接近去年全年水平,但应收账款+票据同比下降2.43%至196 亿元、预收款项+合同负债同比增长82.15%至90 亿元,可能主要是供需偏紧,公司对现有合同交付相关条款进行了协商。

整机交付加速,盈利拐点已出现:前三季度国内招标量超过以往年份,单季度招标量为历史高点,行业持续高景气,公司在手订单总量创历史新高。

上半年公司综合毛利率为20.9%,第三季度毛利率19.1%,考虑到第三季度运营业务利用小时数同比下降5.74%且交易电量占比同比提升11.81个百分点至34.81%,因此,我们分析,Q3 毛利率较上半年仅下滑1.8个百分点,主要是整机业务毛利率较上半年已经有小幅回升。

风电运营规模小幅增长:三季度公司新增权益并网装机容量195MW,国内外权益在建容量分别为1.39GW、1.224GW,累计权益装机容量4.6GW。随着并网容量的增加,在消纳持续改善的背景下,风场板块将为公司贡献持续稳健收益与现金流。公司的运营与开发板块近几年扣非收益率超过11%,进入良性发展阶段。

投资建议:公司制造板块2019 上半年利润率降低到2012 年相当的低位,预计将快速回归;运营与开发板块有望保持一定增速。估值上,公司已走出低估值陷阱,维持“强烈推荐-A”评级,维持15.5-16.5 元目标价。

风险提示:风电装机需求低于预期,补贴款难以及时收回。

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